Skutečnou otázkou je cena kapitálu, inflace a budoucí odolnost trhu

Na konferenci ThePrime Data Summit zazněla otázka, která se na trhu objevuje stále častěji: přeplácejí české realitní fondy domácí nemovitosti? Debata byla věcná, datově podložená a v několika ohledech i překvapivá. Z mého pohledu ale nepřinesla jen odpověď na samotné oceňování aktiv. Otevřela mnohem širší téma: jak drahý je dnes kapitál, jak se promění distribuční model fondů a co s českým realitním trhem udělá další vlna inflace a vyšších sazeb.

To považuji za podstatnější než samotnou zkratku, zda fondy „platí moc“.

Nejde jen o ceny nemovitostí. Jde o to, za jaké peníze se nakupují

Michal Soták z Cushman & Wakefield postavil svou prezentaci proti rozšířenému názoru, že české fondy mohou domácí nemovitosti přeplácet jednoduše proto, že mají k dispozici levný retailový kapitál. Jeho závěr byl opačný: český kapitál není levný.

Podle prezentovaných dat dnes v Česku působí zhruba 37 realitních fondů, které spravují přibližně 205 miliard Kč, s průměrným výnosem kolem 6,1 procenta za rok 2025 a dlouhodobým průměrem okolo 6,8 procenta od vzniku. Samo o sobě to nevypadá dramaticky. Podstatné však je, že tento výnos neříká nic úplného o celkových nákladech na získání kapitálu.

Pro lepší kontext je vhodné srovnání s rezidenčním trhem, který je v české ekonomice násobně větší. Roční objem transakcí na trhu bydlení se pohybuje kolem 600 miliard korun, zatímco nájemní bydlení generuje dalších zhruba 180 miliard korun ročně. V tomto kontextu zůstávají realitní fondy sice významným, ale stále jen dílčím segmentem trhu. O to více je důležité sledovat, jak efektivně dokážou pracovat s kapitálem a jaké jsou skutečné náklady jeho získání.

Soták správně upozornil, že vedle samotného výnosu pro investora je nutné sledovat také náklady distribuce. Český fondový trh je stále ve velké míře závislý na distribučních sítích finančních poradců, případně na bankovních kanálech. A právě zde se podle mě skrývá jádro problému. Jakmile se do celého modelu započítají vstupní poplatky, výstupní poplatky a průběžné distribuční náklady, cena kapitálu roste výrazně nad úroveň, kterou si trh často připouští.

Jinými slovy: otázka nestojí tak, zda české fondy příliš přeplácejí nemovitosti, ale zda jejich obchodní model unese stále dražší distribuci peněz.

Výsledky fondů nevznikly kvůli levným penězům, ale díky silnému trhu

Druhá důležitá teze konference byla pro český trh vlastně příznivá. Úspěch fondů podle prezentovaných dat nevycházel z levného financování, ale z toho, že české fondy v posledních deseti až patnácti letech investovaly do trhu, který byl v evropském srovnání mimořádně výkonný.

V kancelářském segmentu patřila Praha podle prezentace mezi nejvýkonnější evropské subtrhy. V průmyslu a logistice se dostala dokonce na samotnou špičku. To je důležité připomenout i v domácí debatě. Často totiž podléháme dojmu, že český trh je malý, drahý a vyčerpaný. Ve skutečnosti se ale ukazuje, že v celé řadě segmentů dokázal generovat nadstandardní kombinaci nájemního výnosu a kapitálového růstu.

To samozřejmě neznamená, že lze bezhlavě přebírat historické výsledky do budoucna. Znamená to ale, že nelze automaticky tvrdit, že české fondy uspěly jen díky levným penězům nebo příliš agresivnímu oceňování.

Digitalizace distribuci změní, ale sama ji nespasí

Velmi zajímavá byla i prezentace Petera Bečára z Crowdberry, která ukázala, jak může vypadat digitální fundraising, online onboarding investorů, reporting i sekundární obchodování podílů. To je směr, který bude bezesporu sílit.

Zároveň ale zaznělo něco, s čím souhlasím: u větších investic digitalizace sama o sobě nenahradí důvěru. V realitách, a zvlášť u fondů kvalifikovaných investorů, stále rozhoduje kombinace reputace, historie, transparentnosti a osobního vztahu. Online distribuce může snížit náklady, zrychlit procesy a otevřít trh novým skupinám investorů. Neodstraní však základní fakt, že investor u většího ticketu nekupuje jen produkt, ale i důvěru ve správce a ve strategii.

Proto očekávám, že trh půjde spíše cestou kombinace digitalizace a konsolidace, nikoli cestou úplného vytlačení tradiční distribuce.

Nejdůležitější část celé konference:

inflace, sazby a nový makroekonomický rámec

Za nejdůležitější považuji vystoupení Marka Robinsona z Engcore Asset Management. Právě jeho část debaty totiž přesáhla samotný fondový byznys a otevřela otázku, která se dotkne celého českého realitního trhu, včetně rezidenčního bydlení.

Robinson upozornil, že svět může vstupovat do další fáze inflačních tlaků, které budou taženy geopolitikou, cenami energií, komoditními šoky a narušením obchodních tras. Jeho argumentace byla postavena na jednoduché, ale důležité logice: růst cen komodit se s určitým zpožděním přelévá do spotřebitelské inflace, a pokud se současné napětí udrží delší dobu, nelze počítat s tím, že inflace zůstane klidná.

To má pro realitní trh zásadní význam.

Podle prezentovaných scénářů se česká inflace může v dalších čtvrtletích vrátit výše, než s čím dnes část trhu počítá. Nejde nutně o návrat k extrémům z roku 2022, ale o dostatečně silný tlak na to, aby centrální banky zůstaly opatrné. A právě to je klíčové. Pokud inflace nebude přesvědčivě pod kontrolou, nelze čekat rychlý návrat levných peněz.

Z pohledu trhu to znamená jediné: úrokové sazby mohou zůstat déle výše, než by si přál developerský i investiční sektor.

Co to udělá s českými nemovitostmi

Robinson zároveň připomněl zkušenost z let 2021 až 2022: realitní trh v řadě segmentů dokázal inflační prostředí absorbovat. V rezidenčním, retailovém, kancelářském i průmyslovém segmentu tehdy rostly nájmy a v některých případech i kapitálové hodnoty. To je důležitý poznatek, ale musí být čten správně.

Nemovitosti nejsou automatickou ochranou proti inflaci za všech okolností. Fungují jako relativně odolné aktivum tehdy, když jsou splněny alespoň tři podmínky:

• Za prvé, existuje reálná poptávkapo užívání daného typu nemovitosti.
• Za druhé, trh má schopnost promítnout vyšší náklady do nájmů.
• Za třetí, vyšší sazby nezadusí financování natolik, že ochromí transakční trh.

Právě třetí bod bude podle mě pro Českou republiku v příštích letech rozhodující.

Rezidenční trh v ČR: vyšší odolnost, ale i větší selekce

Na českém rezidenčním trhu očekávám v případě delšího období zvýšené inflace a opatrnějších sazeb spíše selektivní vývoj než plošný růst všeho a všude.

Bydlení v Česku totiž stojí na několika silných pilířích: dlouhodobém strukturálním nedostatku nabídky, pomalém povolování, koncentraci pracovních příležitostí do velkých měst a vysokém podílu domácností, které stále vnímají nemovitost jako základní uchovatele hodnoty. To jsou faktory, které trh podpírají.

Na druhé straně však platí, že vyšší nebo déle zvýšené sazby omezují dostupnost hypoték, zhoršují dosažitelnost vlastnického bydlení a zpomalují část investiční poptávky. V takovém prostředí proto nečekám jednoduchý scénář typu „inflace nahoru = ceny bytů automaticky nahoru“. Pravděpodobnější je kombinace několika jevů:

V nájemním bydlení bude pokračovat tlak na růst nájmů, zejména ve velkých městech a v lokalitách s dlouhodobě omezenou výstavbou. U vlastnického bydlení poroste význam kvality lokality, dispozice, energetické efektivity a reálné užitné hodnoty. Sekundární trh bude více rozlišovat mezi kvalitními a problematickými aktivy. Developerské projekty budou citlivější na cenu financování, rychlost prodeje a strukturu klientů.

Zjednodušeně řečeno: rezidenční trh v Česku nezmizí ani se nezhroutí, ale bude mnohem méně plošný a mnohem více analytický. To je prostředí, ve kterém poroste význam přesného ocenění, znalosti lokality a práce s reálnou kupní silou domácností.

Fondy, domácnosti a změna investičního chování

Z konference vyplynulo ještě jedno důležité sdělení. České domácnosti posílají do fondů stále více peněz a realitní fondy se staly významnou součástí investičního prostředí. To samo o sobě mění celý trh. Nemovitosti už nejsou jen přímé vlastnictví bytů, domů, kanceláří nebo skladů. Stále více se stávají součástí finančního investičního ekosystému.

To přináší výhody i rizika.

Výhodou je větší profesionalizace, širší přístup ke kapitálu a lepší diverzifikace. Rizikem je, že část trhu začne více záviset na distribučních mechanismech, sentimentu investorů a ceně peněz než na samotné kvalitě podkladového aktiva. A právě proto považuji debatu o nákladech distribuce za mimořádně důležitou. Nejde o technický detail. Jde o jednu z podmínek budoucí stability celého segmentu.

Co si z konference odnáším

Z mého pohledu byl hlavní závěr poměrně jasný: české realitní fondy nelze zjednodušeně označit za hráče, kteří pouze přeplácejí aktiva díky levným penězům. Jejich úspěch stál ve velké míře na tom, že působily na výkonném trhu. Současně ale vstupujeme do období, kdy bude stále důležitější cena kapitálu, efektivita distribuce, schopnost pracovat s inflací a odolnost vůči vyšším sazbám.

Pro český realitní trh, zejména pro rezidenční segment, to znamená jediné: končí doba jednoduchých zkratek. Budoucnost nebude patřit těm, kdo budou nejhlasitěji mluvit o růstu, ale těm, kdo budou nejlépe rozumět vztahu mezi cenou, výnosem, financováním a skutečnou poptávkou.